Rendement d'abord : ce que trahit la première phrase

J'ai sous les yeux une plaquette de fonds, et je la lis dans l'ordre où elle a été écrite. En haut, un chiffre. Au milieu, une courbe qui monte de la gauche vers la droite. Tout en bas, en caractères minuscules, la phrase qui explique que rien de tout cela n'est promis — personne ne l'a jamais lue, pas même celui qui l'a mise là.

Personne ne m'a menti. Tout y est, dans un ordre juridiquement irréprochable : l'indicateur de risque à sa place, la mention sur les performances passées reproduite mot pour mot, l'adresse du siège et le numéro d'agrément. Et pourtant quelque chose cloche, qui n'est pas dans le contenu. C'est dans l'ordre.

Un guide de haute montagne ne commence jamais par le sommet. Il commence par la météo, l'état de la neige et l'heure de demi-tour. Le sommet, il en parle en dernier — parce que c'est la seule partie de la course qui soit facultative.

Celui qui ouvre sur le rendement vend. Celui qui ouvre sur le risque conseille. Ce qu'on dit en premier n'est pas une affaire de mise en page : c'est la signature du rapport qu'on vous propose, et elle se lit avant même que les chiffres commencent.

Le rendement est une hypothèse, le risque une certitude

Un rendement futur n'existe pas encore. C'est une hypothèse habillée en nombre, et le nombre lui donne un air d'existence que la chose n'a pas. On peut l'écrire avec une décimale ; cela ne le rend pas plus réel. Le risque, lui, est là dès la signature — et le coût avec lui. Les frais de tenue de compte d'un PEA sont plafonnés par décret à 0,4 % par an de la valeur des titres détenus, majorés d'un forfait par ligne : sur un portefeuille de 60 000 euros, cette borne représente 240 euros par an, prélevés que le marché monte, stagne ou s'effondre.

Comptez maintenant les chiffres d'un document commercial. Les certains sont ceux que vous payez. Les incertains sont ceux qu'on imprime en gros.

La pente ne remonte pas comme elle descend

Perdre 20 %, c'est devoir en regagner 25 % — sur ce qui reste. Puis 100 % après une perte de moitié. Puis 900 % après une perte de neuf dixièmes. L'arithmétique n'a rien d'une opinion de tempérament prudent : c'est une division.

Autrement dit : un portefeuille de 100 000 euros tombé à 50 000 n'a pas à récupérer ce qu'il a perdu, il doit doubler ce qui lui reste. Les deux formules décrivent le même événement. J'ai mis longtemps à m'en convaincre. Une seule donne envie de s'asseoir.

C'est aussi pourquoi une course se juge à la descente. C'est là que les accidents arrivent, une fois le sommet obtenu, quand plus personne ne regarde l'heure. Le capital finit parfois par revenir. Les années passées à le refaire, jamais.

Volatilité et perte définitive ne sont pas le même mot

La volatilité mesure l'amplitude du chemin : de combien la valeur bouge, à la hausse comme à la baisse, sur une période écoulée. Le drawdown [NDLR : l'écart entre le point haut atteint par un portefeuille et le point bas qui a suivi] décrit mieux ce que vit un épargnant, parce qu'il se compte dans le sens de la douleur. Mais l'un et l'autre regardent derrière.

La perte définitive est d'une tout autre nature. Elle survient quand le retour devient impossible : l'émetteur disparaît, le support ne se traite plus, ou — cas de loin le plus fréquent et le moins commenté — vous vendez parce que vous n'avez plus le choix. Le drawdown ne se vit pas en pourcentage, il se vit en mois.

Le risque n'est pas que le marché baisse. C'est qu'il baisse le jour où vous avez besoin de l'argent.

La règle impose la présence, jamais l'attention

On objectera que tout cela est déjà encadré, et de mieux en mieux. Pour les fonds et les produits packagés, un indicateur de risque noté de 1 à 7 figure en tête du document d'informations clés imposé par le règlement européen PRIIPs. Les textes européens imposent aussi la mention sur les performances passées et un questionnaire de connaissance et d'expérience avant la souscription. Et les frais du PEA — ouverture, tenue de compte, transactions, transfert — sont plafonnés par décret depuis le 1er juillet 2020, ce qui n'était pas le cas la veille.

Ce sont de vraies protections, et le plafonnement des frais est daté au jour près : il n'existait pas avant cette date. Balayer cela d'une phrase serait commode, et faux ; je ne connais pas d'épargnant que ces textes aient appauvri.

Seulement voilà : le régulateur peut imposer qu'une information soit présente. Il ne peut pas imposer qu'elle soit lue. Une phrase reproduite à l'identique sur tous les documents d'une industrie finit par cesser d'être une information. Elle devient de la tapisserie. L'avertissement protège aujourd'hui mieux celui qui l'écrit que celui qui le reçoit.

Quant à l'indicateur de risque, il est construit sur le comportement passé du support : il note le chemin déjà parcouru. C'est utile, et ce n'est pas une prévision — il n'a d'ailleurs jamais prétendu l'être. Il regarde derrière, comme le blanc des vieilles cartes marines, qui ne disait rien de ce qu'il y avait plus loin, seulement jusqu'où l'on avait navigué.

Surtout, aucun texte ne dit dans quel ordre les choses doivent être dites. La réglementation régit le contenu d'un document ; elle ne régit pas la première phrase d'un rendez-vous. Or cette phrase ne transmet pas seulement une information : elle installe la question que vous allez vous poser pendant tout le reste de l'entretien.

La première phrase choisit la question

Commencez par le rendement, et l'épargnant se demande combien. Commencez par le risque, et il se demande dans quel cas. Deux conversations différentes, avec le même produit, les mêmes chiffres et le même interlocuteur.

Le reste de l'article peut s'oublier, pas cette ligne : on ne juge pas un interlocuteur à ce qu'il vous dit, mais à ce qu'il vous dit en premier.

Prenez le document. Cachez le premier tiers. Lisez ce qui reste. Si l'offre tient encore debout ainsi amputée, elle méritait au moins qu'on la lise jusqu'au bout. Puis posez les trois questions qui ne figurent jamais en haut d'une plaquette : quel est le pire scénario envisageable ? En combien de temps peut-il survenir ? Et qu'est-ce qui, dans ma propre vie, m'obligerait à vendre précisément ce jour-là ?

Regardez alors la précision de la réponse. Si le rendement vous arrive avec une décimale et le risque avec un adjectif — « maîtrisé », « modéré », « équilibré » —, vous savez de quel côté de la table vous êtes assis.

Un sommet, cela se photographie. Une descente, cela se prépare.

Celui qui commence par vous montrer la photo n'avait pas prévu de redescendre avec vous.